2017年度相場の上半期（2017年4月〜9月）相場が終わりました。2017年3月末の日経平均株価（図1）は18,909円26銭でしたので、それに対して上昇して終わりました。

下半期の日経平均株価はどうなるのでしょうか。日経平均株価が今後上昇していくためには、予想EPSが上昇トレンドになることが必要だと考えられます。日経平均株価の予想EPSは1,414円ですが、仮にこれが5%上方修正されると1,484円と計算されます。1,484円×PER16.5倍＝24,486円と計算されますので、決して不可能な数字ではないことになります。なぜ、そのようにいえるのでしょうか。詳しく見てみましょう。

2017年度相場の上半期（2017年4月〜9月）相場が終わりました。2017年3月末の日経平均株価（図1）は18,909円26銭でしたので、それに対して上昇して終わりました。

上半期スタート直後の4月は、米トランプ大統領の政策立案能力に対する不信や、フランス大統領選挙で極右勢力が台頭してきたことなど悪材料が多く、日経平均株価は4/17（月）に一時18,224円68銭の安値を付けました。しかし、フランス大統領選挙で中道のマクロン氏が次第に優勢となり、最終的に大統領に当選しました。日経平均株価もそれを好感する形で上昇に転じました。

4月下旬以降、3月決算企業の決算発表が本格化する中、昨年に比べ為替レートが円安になっていること、また一部企業では円高耐久力が高まったことで日本企業の堅調な業績拡大が鮮明化し、日経平均採用銘柄の予想EPS（一株利益）は3月末1,220円から5/10（水）には1,303円まで拡大し、過去最高を更新しました。その後も上昇が続き、6/26（月）には1,412円まで拡大しました。そうした中で日経平均株価は6/20（火）に一時、20,318円11銭まで上昇し、そこが当面の高値になりました。

なお、2017年度上半期の米国株式市場では、NYダウ（図2）がおおむね上昇基調を維持し、過去最高値更新を続ける展開になりました。S&P500採用企業のEPSは2017年、前年比で20%程度の拡大が予想（Bloomberg）されています。国際的に活躍するＩＴ企業等が高い評価を集め、物色の中心となりました。

ドル・円相場についてはこの上半期、トータルとしては「横ばい」という結果に終わりました。FRB（米連邦準備制度理事会）は緩やかに政策金利の引き上げを続けつつ、資産縮小開始も検討するなど、出口戦略を着実に推進しました。ただ、米国のインフレ率は、FRBが目安としている年2%ペースをはるかに下回る水準で推移したため、出口戦略を加速させるという空気は希薄でした。ドル・円相場にとってはプラス材料とマイナス材料が拮抗する形となり、3月末の1ドル111円台半ばから、それほど遠くない水準で上半期末を迎えることになりました。一方でBrexitでマーケットが混乱した昨年6月末頃には1ドル99円を付けるなど過度な円高となっていましたが、トランプ大統領誕生後はそうした状況が急速に是正されたことも日本企業の堅調な業績拡大に寄与していると考えられます。

こうした中、北朝鮮によるミサイル発射実験や核実験等が地政学的リスクとして意識され、日本株にも影響を与えました。日経平均株価は、上記したように当面の高値（6/20）を付けた後、２万円をはさんだ揉み合い相場が続きましたが、北朝鮮のミサイルが核搭載可能になったとする米報道（8/9）後は下放れとなりました。日経平均株価は、北朝鮮の建国記念日に合わせた挑発行動を警戒し、9/8（金）には一時19,239円52銭まで下落しました。結局、その日に同国による挑発行動はみられず、投資家のリスク許容度が回復し、日経平均株価は9/19（火）に2万円の大台を回復。2015/06/22の高値20,952円71銭（図1）が意識される水準まで値を回復し、上半期末を迎えました。

• ※当社チャートツールをもとにSBI証券が作成。データは2017/09/26取引時間中

当面発表される経済指標等のうち、もっとも注目度が高いと思われるのは、日本時間10/6（金）21：30に発表される9月の米雇用統計です。非農業部門雇用者数は8月、前月比15万6千人増でしたが、9月は同7万人増と大きく減少すると予想（市場コンセンサス）されています。

9月は米国南部に上陸した2つの大きなハリケーンの影響が顕在化すると考えられます。このため、仮に悪い数字がでても特殊事情と理解される可能性も大きく、市場への影響は限定的とみられます。また、最近の雇用統計ではインフレ率への影響が大きいとみられる賃金増加率の方が注目される傾向にあります。8月の時間当たり賃金は前年同月比+2.5%でしたが、そこから変わってきた場合、市場に影響が出てくる可能性があります。

その他のスケジュールでは、10/10（火）の朝鮮労働党創建記念日が要注意であると思われます。北朝鮮による挑発活動は続いていますので、この日にミサイル発射事件等が実施され、市場に影響が出る可能性は残っています。10/6（金）米雇用統計、10/9（月）東京市場休場（体育の日）と続いていますので、その直前はポジションを一方に傾けにくい状態となり、様子見気分が強まる可能性がありそうです。

月日（曜日）	国・地域	予定内容	ポイント
10/3（火）	-	ノーベル物理学賞発表
	米国	9月新車販売台数
10/4（水）	日本	★決算発表	良品計画、イオン他
	-	ノーベル化学賞発表
	米国	9月ADP雇用統計	8月237千人増から9月は163千人増が市場コンセンサス
	米国	9月ISM非製造業景況指数	雇用指標等にも注目
10/5（木）	米国	8月製造業受注
10/6（金）	-	ノーベル平和賞発表
	米国	9月雇用統計	ハリケーンの影響顕在化か？
10/9（月）	日本	◎東京市場は休場	体育の日
10/10（火）	北朝鮮	朝鮮労働党創建記念日
10/12（木）	米国	FOMC議事録
	-	ECBドラギ総裁が講演
10/13（金）	中国	9月貿易統計
	米国	9月消費者物価指数

	2017年	2018年
日銀金融政策決定会合	10/31（火）、12/21（木）	1/23（火）、3/9（金）、4/27（金）、6/15（金）、7/31（火）
FOMC（米連邦公開市場委員会）	11/1（水）、12/13（水）	1/31（水）、3/21（水）、5/2（水）、6/13（水）、8/1(水）
ECB（欧州中銀）理事会・金融政策会合	10/26（木）、12/14（木）	1/25（木）、3/8（木）、4/26（木）、6/14（木）、7/26（木）

※各種報道、日米欧中銀Webサイト等をもとにSBI証券が作成。「予想」は市場コンセンサス。データは当レポート作成日現在。予定は予告なく変更される場合がありますので、あくまでもデータ作成段階のものです。なお、ECB理事会は金融政策の議論・決定を行う会合の日程のみ掲載しました。日付は現地時間を基準に記載しています。

冒頭でも触れたように、日経平均株価は2015年6月に一時20,952円71銭まで上昇しました。足元で株価は戻し基調にありますが、いまだ2年3ヵ月前の高値を抜くことができていないのが現実です。

なぜ、高値を抜くことができないでしょうか。大きな理由のひとつは、企業業績の方向感が停滞していたからであると考えられます。2015年6月の時点で日経平均株価の予想EPSは1,200円台でしたが、それは2017年3月末現在でも同じでした。図4では、日経平均株価の予想PER13.5倍、15倍、16.5倍の線が横ばいになっていることが確認されます。この線が横ばいであるということは、日経平均株価の予想EPSが横ばいであることを示しています。日経平均株価の予想EPSが横ばいということは、企業やメディアの予想利益が慎重になっていることを示しています。このような時は、市場心理を反映する予想PERも低下しやすくなり、株価も低迷しやすくなると考えられます。

日経平均株価が今後上昇していくためには、図4で「拡大期」として示した時期のように、予想EPSが上昇トレンドになることが必要だと考えられます。

図4でも示したように、日経平均株価の予想EPSは昨年に比べ為替レートが円安方向で安定しているため、上昇の兆しをみせています。10月下旬以降、3月決算企業の中間決算が相次いで発表されてきますが、そこで予想EPSの上昇はより鮮明になってくる可能性があり、その場合、株価の上昇が見込めそうです。

現在、日経平均株価の予想EPSは1,414円ですが、仮にこれが5%上方修正されると1,484円と計算されます。今後、株式相場が市場心理の面で「弱気」になった場合の予想PERの下限を13.5倍、逆に「強気」になった場合の上限を16.5倍と仮定し、その中間である15倍を「中立」とします。

（1）「弱気相場」の下限・・・・・1,484円×13.5倍=20,034円
（2）「中立的な相場」・・・・・・1,484×15倍=22,260円
（3）「強気相場」の上限・・・・・1,484円×16.5倍=24,486円

過去5年間、日経平均株価の予想PERはおおむね13.5倍〜16.5倍で推移してきましたので、シナリオ（3）が実現する可能性は残っていると考えられます。問題は、市場心理がそこまで強気になれるかどうかだと思います。地政学リスクや欧米の金融政策等の状況を横目にみながらの展開を予想した場合、（3）の実現は少し先になるかもしれません。また、小池東京都知事が衆議院選挙の前面に出て、消費税率引き上げの凍結を主張し始めたため、野党が善戦する可能性もあり、衆議院選挙の動向もリスク要因になる可能性があります。

• ※日経平均株価公表データを用いてＳＢＩ証券が作成

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