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2021-01-27 13:34:55

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21年株高は継続へ 日米欧では大規模緩和継続で

2020/12/24

1直近の株式市場

11月後半からのこの1カ月間の日経平均株価は節目の27,000円を手前にもみ合い展開が続いている。11月からの急騰劇の主演であった海外投資家は足元ではクリスマス休暇に入っており、27,000円を手前にややエネルギー不足といったところか。ただ、来年からの高値更新を見据えた株高の準備は整ってきた背景もみえてくる。

まず、株高の大きなトレンドを作るにあたって欠かせない海外投資家の存在だ。11月の投資主体別売買動向によれば、海外投資家による現物の買い越し幅は累計1兆5,000億円程の金額に上り、1年7カ月ぶりの大きさとなった。先物も1兆5,000億円程の規模となった。詳細にみると、現物の方は11月の第1週から4週までバランスよく3,000億円〜4,000億円の水準で買い越しを続けていた一方、先物については、第1週と第2週に大規模に買い越した後の第3週には半減し、第4週には小規模ながら売り越しに転じた。12月からは、先物については引き続き動きに一服感がみられる一方、現物については、第1週に1,972億円の買い越しと、11月と比べれば一旦規模は半減したものの、翌第2週には2,511億円の買い越しと金額が再び増加に転じ、ポジティブサプライズになった。

しかし、それでも今年一年の累計ベースでは、海外投資家は現先合算で未だに6兆円超の売り越しポジションを抱えている。足元では新型コロナウイルスの変異種が観測されるなど依然としてコロナへの警戒は拭えないが、普及・実用化が始まったワクチンは変異種にも有効との声が聞かれており、現時点では、ワクチン普及に伴う来年からの世界経済の回復というメインシナリオに大きな変化はない。

こうした中、製造業比率が高くグローバル景気敏感株とも呼ばれる日本株に対する注目度は上述した海外投資家の売買動向からも窺える。菅新政権による構造改革などスガノミクスに対する評価も高まってくれば、2021年には今年縮小した企業による自社株買いの復活とも相まって需給環境の更なる改善を背景に、日経平均の一段高というシナリオは十分に期待できるだろう。

図1 日経平均チャート 日足、1年チャート

  • ※SBI証券サイトより転載

次に、12月15〜16日に行われた今年最後の米連邦公開市場委員会(FOMC)の結果内容だ。株価指数が高値圏にある中で迎えた今年最後のFOMCは利益確定売りの口実とされる可能性が高く、事前では警戒する声が多かった。その点を考慮すれば、波乱なく通過できたことはポジティブ。また、今後の株高基調を約束するような意味合いをもった結果内容になったことに注目したい。

12月のFOMCでは、追加の量的緩和の決定がなかった中で想定通りとはいえ、「完全雇用と物価安定に近づくまで」という条件を明示したことで量的緩和を明確な金融政策として位置づけ、長い期間にわたって延長されうることが示された。そして、驚いたのが、パウエル米連邦準備制度理事会(FRB)議長から出た「現在の低金利を考慮すれば、株価のバリュエーションを過剰に懸念していない」との発言だ。これらは、実質的に今のマーケットの根底にある過剰流動性相場の継続を認めたことに等しいと言ってもよい。これにより、来年以降も過剰流動性に支えられた堅調な株高地合いが期待できる確度が高まったといえる。

ワクチン普及による景気回復期待が高まる中でも、パウエルFRB議長は冷静に考えているようで、いまマーケットが楽観的にみているワクチンについても、人々に広く行き渡るまでの経過時間や、そもそも果たして本当に大きな効果が出るのかという点などについて非常に保守的にみているようだ。その上で、製造業など回復が強くみられるセクターがある一方で、飲食店等サービス業などの一部セクターについては依然として相当に深刻な状況にあることに危機感を抱いている様子。こうした背景が、上記のようなマーケットにとってはリップサービスとも呼べる発言につながっているのだろう。

長くなったが、改めて最後にまとめると、ポイントとしては、「大規模金融緩和政策による過剰流動性の継続」、「企業の自社株買いの復活」、「海外投資家の買い越し基調の継続」という3つの大きな流れによって、2021年は日経平均株価がバブル崩壊後の戻り高値を更新する株高基調継続のシナリオが期待できるといえよう。

図2 NYダウチャート 日足、1年チャート

  • ※SBI証券サイトより転載

2企業収益と株価動向〜コロナ第3波中に9-11月期決算発表

11月下旬以降の日経平均は26000円台回復後も上昇したが、節目の27000円を前に伸び悩む展開となっている。需給面で見ると、急ピッチの株高に乗り遅れた投資家から現物株に根強い買いが入っている一方、11月上旬に見られた海外投資家の先物買いが一服し、相場全体を押し上げるまでには至っていない。

バリュエーション面に目を向けると、日本経済新聞社が算出する日経平均の予想PER(株価収益率)はおおむね24〜25倍、PBR(株価純資産倍率)は1.2倍手前あたりで推移している。これらから逆算される予想EPS(1株当たり利益)は1070円前後、BPS(1株当たり純資産)は22000円台となる。7-9月期の決算発表を終え、EPSやBPSの改善・増額は一服。

前回の当欄で述べたとおり、PBR1.2倍というのは米中摩擦の激化懸念が一段と強まる前の2018年後半以来の水準であり、いったん上昇に歯止めがかかるのも無理はないだろう。新型コロナウイルスを巡ってワクチン普及や米国での追加経済対策の成立に期待がかかる一方、足元は国内外で感染拡大が続き、英国では変異種が見つかるなど、先行きを楽観視ばかりしていられない状況だ。

ちなみに、新型コロナの影響による業績の落ち込みでPERが用いづらいなか、PBRが上値・下値の目安として機能している印象を受ける。相場全体の先行きを占ううえでの参考指標の1つとして推移を見ておくとよいだろう。

さて、こうしたなか、小売り・サービス企業を中心に9-11月期の決算発表が始まってきている。12月中としては25日のニトリホールディングス<9843>、28日のしまむら<8227>、29日のスギホールディングス<7649>などがある。都市部の人出の影響を受けやすい百貨店、営業時間短縮の要請を受けた外食を中心に、新型コロナ第3波の影響がどの程度出てくるか注目したい。事業規模がさほど大きくない企業の多い業態では、緊急事態宣言が発出された第1波の際に財務を大きく悪化させた企業が散見される。第3波によって再び業績が悪化した場合、新株ないし新株予約権の発行による資金調達を迫られるケースなども出てくると思われるため、財務面にも十分目配りしておきたいところだ。

なお、通常なら来期の業績動向に関心が向くタイミングだ。大手証券はおおむね7-9月期決算を受けて日本企業全体の業績見通しを上方修正しており、2020年度は1〜2割の減益、21年度は4〜5割の増益を見込んでいる。ただ、これも新型コロナの感染状況やワクチン普及の進捗次第といった印象は拭えず、まずは足元の業績動向を見極めたいとのムードが強まりそうだ。

321年株高は継続へ 日米欧では大規模緩和継続で

日本:景気回復ペースは緩慢なものに

2020年10−12月期と2021年1-3月期は国内外における新型コロナウイルスの感染拡大が個人消費や輸出を圧迫するとみられる。感染拡大は賃金水準や企業設備投資などにも影響を及ぼす可能性があるため、景気回復ペースは鈍化する見通し。日本銀行は現行の金融緩和策を維持し、金融面で企業支援に注力すると予想される。新型コロナウイルス感染症の予防効果があるとみられるワクチン接種は2021年1-3月期に開始される見込みだが、一般市民を対象とする接種は4-6月期になるとみられる。外部環境がやや好転しても、2021年度も景気回復ペースは緩慢なものになると予想され、長期金利の上昇は抑制される可能性がある。

  • 10年債利回りの想定レンジ:0.00%−0.06%

アメリカ:来年1-3月期における成長鈍化は織り込み済みか

新型コロナウイルスの感染流行は終息していないこと、変異種の感染も確認されていることから、米国の景気回復ペースは2020年10-12月期にやや鈍化する見込み。ワクチン接種は21年4-6月期にかけて拡大する見込みだが、11月以降における感染拡大を受けた営業規制などの強化は2021年初頭にかけて米国経済を圧迫するため、民主党政権が誕生しても21年1-3月期の経済成長率は大幅に鈍化する可能性があることを市場は想定している。米連邦公開市場委員会(FOMC)が公表した経済予測によると、2021年の米経済成長率は4.2%とされている。失業率は2021年末にかけてゆるやかに低下していくと予想されるが、インフレ見通しについては、2022年までは2%を下回る可能性があるため、ゼロ金利政策を2年以上継続し、資産購入については状況に応じて増額も予想される。

米国の景気回復は2021年1-3月期にかけて多少鈍化すると予想されるが、リスク回避的なドル売り・円買いが大きく広がる可能性は低いとみられる。ただし、米国金利の先高観は後退しており、新たなドル買い材料が提供されない場合、1ドル=100円をやや下回る可能性がありそうだ。

  • 10年債利回りの想定レンジ:0.80%−1.05%
  • ドル・円想定レンジ:98.00円−106.00円

図3 米ドル/円チャート 日足、1年チャート

  • ※SBI証券サイトより転載

ユーロ圏:主要産業の業況改善は来年後半か

2021年通年では緩慢な景気回復にとどまるとの見方が多いようだ。新型コロナウイルスの感染流行については、変異種も確認されており、終息時期については予断を持つことができない状況が続く見込み。この影響でユーロ圏のサービス業(主に飲食業、宿泊業など)の企業景況感のすみやかな改善は見込めない状況にある。感染症予防などに有効とされるワクチン接種が拡大するのは2021年4-6月期以降になると予想されることから、サービス業を含めた主要産業における業況改善は2021年7-9月期か、それ以降になると予想される。欧州中央銀行(ECB)は12月10日開催の理事会で、3月に導入した、各国の国債などを買い入れて市場に資金を供給する緊急対策について、これまでより5000億ユーロ上積みして総額1兆8500億ユーロに拡大した。買い入れ期間については2021年6月から9カ月延長し、2022年3月までとなる。

ラガルドECB総裁は記者会見で、「新型コロナウイルスの感染拡大で深刻なリスクがもたらされている。各国でウイルス対策が強化され経済活動は大幅に制限されている」との見方を提示し、10-12月期のユーロ圏域内総生産(GDP)の伸びは再びマイナスに落ち込むとの見方を示している。ユーロについての見解は10月時点と特に変わっていないが、パンデミックの動向やワクチン展開の見通し、為替レートの値動きなど今後の情報を慎重に評価するスタンスを維持していくとみられる。

  • ドイツ10年債利回りの想定レンジ:-0.45%から-0.65%
  • ユーロ・円想定レンジ:123.00円−128.00円

図4 ユーロ/円チャート 日足、1年チャート

  • ※SBI証券サイトより転載

中国:2021年は消費主導による景気拡大となる可能性

2020年4-6月期に経済活動は正常化に向かっており、7-9月期国内総生産(GDP)は前年同期比+4.9%と主要国の間では際立って高い伸びとなった。不動産開発やインフラ向け投資が成長のけん引役となり、個人消費も持ち直した。10月−12月期GDP成長率は、前年同期比5%超となる見込み。この結果、2020年通年の中国経済は2%程度の成長が予想されている。2021年については、外需主導ではなく消費主導の景気拡大となる可能性が高まっている。中国政府が輸出を意図的に抑えることはないと思われるが、2021年前半まで時点では欧米諸国や日本の景気回復ペースは緩慢であることから、輸出の順調な伸びは期待できないとの見方が多い。ただし、中国におけるワクチン接種の拡大が2021年の国内経済に与える影響については、十分織り込まれていないため、一部産業でコロナ特需が剥落しても、製造業設備投資の拡大や雇用・所得環境の改善を通じて、中国経済の持続的な回復が期待できるとの見方も少なくない。中国人民銀行(中央銀行)は12月21日、銀行貸出金利の指標となる最優遇貸出金利(LPR)を8カ月連続で3.85%に据え置いた。2020年は1年物LPRを30ベーシスポイント引き下げたが、来年も穏健な金融政策が維持される見込み。金利引き上げは2022年以降になるとみられる。欧米経済の回復ペースが加速する可能性は低いため、人民元相場については、米ドル、日本円に対してゆるやかに上昇していく可能性がある。

  • 1年物LPRの想定レンジ:3.75%−3.85%
  • 人民元・円想定レンジ:15.30円−16.80円

図5 人民元/円チャート 日足、1年チャート

  • ※SBI証券サイトより転載

提供:フィスコ社

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