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2018-01-19 08:26:04

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日米欧の中央銀行の資産額から2018年末の日経平均を予想

2018/01/05

昨年までの株高は日米欧の中央銀行による資産買い入れ、いわゆる量的緩和政策によるところが大きかったと考えられますので、日経平均株価がさらに上値をとっていけるかは日米欧の中央銀行の金融政策次第と言えそうです。本稿では日米欧の中央銀行の資産額と日経平均株価の関係から、2018年末の日経平均株価の水準を予想してみました。

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日米欧の中央銀行の資産残高の推移

図1は米国の連邦準備制度(Fed)、日本銀行、欧州中央銀行(ECB)の資産残高の推移を、2008年12月末を100として示しています。2017年12月時点で見ると、Fedがおよそ2倍、日本銀行が4.2倍強、ECBが2.1倍強となっており、日本銀行の保有資産額の拡大が目立っています。

Fedは資産買い入れを2008年から続けていましたが、2014年10月に新規の買い入れを停止し(再投資によって残高は維持)、保有資産の縮小を2017年10月から開始しています。ECBは量的緩和政策には消極的でしたが2014年6月に資産買い入れに踏み切りました。ECBは2017年10月の理事会で資産買い入れの終了時期を2018年9月までとし、2018年1月以降は買い入れ額も半減すると発表しました。

図1:日米欧の中央銀行の資産残高の推移(2008年12月末=100、2017年12月まで)

出所:ロイターよりeワラント証券投資情報室作成

図1では日本銀行の資産残高の伸びが桁違いに大きく見えますが、金額で比較すると少し見え方が変わってきます。図2はFedとECBの資産残高を円換算して比較したものです。2017年12月時点でFedが約503兆円、日本銀行が約519兆円、ECBが約601兆円、合計約1,623兆円という規模です。日本銀行の資産保有額が円換算ベースでECBに追いついたのは2014年、Fedに追いついたのは2016年であり、スタートラインが低かっただけで日本銀行の保有資産額が突出していることはないことが分かります。なお、FedとECBの資産額は上下に振れていますが、これは為替レートの変動によるものです。2017年はユーロ高が進んだためにECBの円換算ベースの資産が増えています。

図2:日米欧の中央銀行の資産残高の推移(円換算ベース、2008年1月-2017年12月)

出所:ロイターよりeワラント証券投資情報室作成

資産残高の推移と株価の関係

中央銀行が資産買い入れによって市場に資金を供給すると、自国通貨(ECBの場合はユーロ)は下落し、その一方で株式などの資産価格は上昇することになると考えられていますから、株式投資において「緩和は買い」と言えます。そこで日米欧の中央銀行の資産合計額と日経平均株価の関係を見たのが図3です。日経平均株価は日本株の指数ですから、日米欧の中央銀行の資産合計額と比べるのはちょっと違和感があるかもしれませんが、先進国の株式市場は連動して動く傾向がありますので、大局的に見る上で支障はありません。

図3:日米欧の中央銀行の資産合計と日経平均株価の推移(2008年12月-2017年12月)

出所:ロイターよりeワラント証券投資情報室作成

図3からはまさに「緩和は買い」ということが分かるかと思います。図3の関係をより深く見るために図4では散布図にしています。横軸は毎月の日米欧の中央銀行の資産合計額、縦軸は毎月の日経平均株価です。図4からは資産合計額が小さいと日経平均株価の水準は低く、資産合計額が大きいと日経平均株価の水準が高くなるという関係が読み取れます。

また、図4の散布図からは資産合計額と日経平均株価の関係式を求めることができ、この時期で見ると日経平均株価の水準=11.872×資産合計額(兆円)+2773.1という関係式によって日経平均株価の水準をある程度説明できることが分かりました。この関係式が将来も成り立つと仮定すると、例えば日経平均株価が25,000円、27,500円、30,000円となるには、資産合計額がそれぞれ約1,872兆円、約2,083兆円、約2,294兆円あればよいということになります。

図4:日米欧の中央銀行の資産合計と日経平均株価の推移(2008年12月-2017年12月)

出所:ロイターよりeワラント証券投資情報室作成

今年の日経平均株価の上値は重い?

問題はFedが保有資産の縮小を開始していることです。縮小ペースとしては当初月額100億ドルを上限としており、保有資産額は実際に2017年10月から12月で約140億ドル減少しています。ECBも資産買い入れは2018年9月まで、かつ半減という方針であり、緩和的なスタンスを採っているのは日本銀行だけという状況です。その日本銀行も国債買い入れに関しては量ではなく金利を目標としていることから保有資産の大幅な増加は望めないかもしれません。なお、日本銀行はETFの保有残高を年6兆増やすという方針を示していますが、日本銀行の保有資産は2017年8月から12月までで月平均2.7兆円ほど増えていますので、日本銀行の保有資産に占めるETFの割合はさほど大きくありません。

筆者の試算では2017年12月時点の日米欧の中央銀行の資産合計額は約1,623兆円あり、2018年12月時点では1,600兆円から1,675兆円程度と予想しています。先ほどの関係式に当てはめると日経平均株価は21,700円から22,650円ほどとなりますが、実際の日経平均株価は需給などによっても変動しますので予想値から上下に大きくブレる可能性は当然にあります。

例えば、2015年5月末の資産合計額は1,227兆円程度であり、関係式からから求めた日経平均株価の水準は17,300円台でしたが、実際の日経平均株価は20,563.15円と上ブレしていました。また、2017年9月末の資産合計額は1,587兆円程度であり、関係式から求めた日経平均株価の水準は21,600円台でしたが、実際の日経平均株価は20,356.28円と下ブレしていました。

投資戦略

今年の日経平均株価の上値が重いという前提であれば、投資戦略として次の4つなどが考えられるでしょう。

@業績の良い個別企業など株価の上昇が続いている株式や、注目されるテーマ(参考「2018年の注目テーマ」)に関連する株式を対象とするコール型eワラントを買い持ちする。

A日経平均が23,000円台を超えるなど前述の予想値から上方向に乖離している場合は、@の銘柄に併せて日経平均マイナス3倍トラッカーを買い持ちする。@の銘柄が日経平均を上回る分を収益の源泉として狙う戦略。日経平均マイナス3倍トラッカーは時間経過による目減りの影響がないので、この戦略に使いやすい。

B量的緩和縮小の方針を示していない日本銀行のスタンスは市場の注目材料になり得るので、日本銀行の金融政策が発表がされる日の午前中までに、日経平均株価を対象とするコール型eワラントとプット型eワラントを両建てし、発表後の午後に両方売却する。政策変更の発表などで相場がどちらかに大きく動けばトータルで利益が狙える。

C「緩和は買い」なら資産減少の「引締めは売り」となるので、毎月など定期的に日経平均株価を対象とするプット型eワラントのうち、権利行使価格が相場水準よりも低くなっている、取引価格が安い銘柄を掛け捨ての保険のように満期保有する。日経平均株価を対象とするプット型eワラントの1ワラント当たりの原資産数が0.002である場合、満期日の受取金は日経平均株価が権利行使価格を1,000円下回るほどに2.00円が増える。

(念のため付言しますと、上記は筆者の個人的な見解であり、eワラント証券の見解ではありません。)

eワラント証券 投資情報室長 小野田 慎(おのだ まこと)

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