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大暴落直前のインテリトラップで買って、その後3年間保有していたら...

2016/04/25

「株価の全体的な水準の切り上げが難しく感じられ、円高株安が徐々に進んでいるものの、株価水準は以前に比べるととても割安に見える」
長期的な下げトレンドの途中で買ってしまう“インテリトラップ”は、後になって分かるのですが、投資経験の長い方であれば誰しもどこかで痛い目にあったことがあると思われます。

そこで、過去20年の3つの暴落局面(アジア危機、ITバブル崩壊、サブプライムバブル崩壊)の下げ始めのインテリトラップで早すぎる買いに動き、その後3年間保有していたらどうなっていたのか、TOPIXと主な外国株価指数のパフォーマンスで比較してみました。このとき重要なのは、暴落時には円高が同時進行することが多いので、日本国内の投資家の目線でみるにはすべて円換算してみることです。その結果、オトクな投資対象と考えられたのは…。

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3つの暴落局面

図1は1996年5月から2016年3月までのTOPIXと米ドル/円相場の推移を見たものです。この期間に日本株が大きく下げたのは、(1)1997年7月から始まったアジア危機から1998年の日本の金融危機、(2)2000年のITバブル崩壊から2003年の日本の再度の金融危機、(3)2007年から始まった2009年初めまでのサブプライムバブル崩壊、の3回でした。

2016年も年初から大幅に株価が下落しているのですが、未だ大暴落と言うほどではありません。仮に今後さらに株価が大きく調整するのであれば、“直近高値からちょっと下げ始めた時点”となるかもしれません。そこで、大暴落直前の小幅調整の時期ということで、(1)1996年5月、(2)2000年4月、(3)2007年5月からの3年の期間を切り出して、日本株(TOPIX)、米国株(S&P500)、インド株(S&P CNX NIFTY)、中国本土株(上海総合指数)、香港株(ハンセン指数)、韓国株(韓国200種株価指数)の円換算パフォーマンスを比較してみました。

図表1:暴落直前から3年間のTOPIXと米ドル/円相場に着目

※ロイターデータよりeワラント証券が作成

1997年アジア通貨危機:米国株は無縁

図2は1996年5月から1999年4月までの各株価指数の円換算のパフォーマンスを比較したものです(配当、手数料、税金は考慮せず)。アジア通貨危機の直撃を受けた韓国株(韓国200種、図中オレンジ線)と香港株(ハンセン指数、図中青線)の円換算パフォーマンスは韓国ウォン急落と香港ドルの金利急騰(ドルペッグ維持のため)による株価急落もあり、1997年7月以降急激に悪化しました。香港株は暴落前の上昇を失い、既に下げ基調にあった韓国株は一時1/5まで価値を落としました。

韓国株に加えて、日本株(TOPIX、図中赤線)も典型的な“インテリトラップ”でした。1996年6月に橋本内閣が翌年4月からの消費税増税(3%から5%へアップ)を決めると株価が下がり始め、1997年7月にアジア通貨危機が発生すると1996年5月からみて3割減となり、翌年日本の金融危機となるとさらに下がって一時4割減になりました。インド株(NIFTY50、図中きみどり線)はアジア通貨危機直後こそあまり影響がないように見えたものの、直前の核実験による各国の経済制裁もあいまってルピーは急落し、1998年には1996年5月比33%まで下落しました。

一方、ほぼ無傷だったのが影響をあまり受けなかった米国株(S&P500、図中茶色線)と、資本市場が分断されていた中国本土株(上海総合指数、図中紫線)でした。米国株は何事も無かったかのように上昇し、中国株も振幅は大きかったものの潜在成長力の高さもあって他のアジア諸国に比べて1996年5月比では相対的に良好な結果となりました。全体として、ITバブルの真っ只中だった米国株の良好なパフォーマンスが目だった時期ともいえそうです。

図2:米中はアジア危機とは無縁 (1996.5-1999.4 円建累積リターン)

※ロイターデータよりeワラント証券が作成

2000年ITバブル崩壊:中国株への影響軽微、日本は金融危機再燃

図3は2000年4月から2003年3月までの各株価指数の円換算のパフォーマンスです。この時期は米国を中心としたIT関連株のバブルが崩壊し始めた頃で、全体としてズルズルと株価が下がり続けました。例外といえるのが中国本土株(図中紫線)でITバブル崩壊からは無縁でした。2001年9月の9.11テロ直後の値動きで、震源地の米国株や他国の株価が戻しても、日本株だけは金融危機再燃で続落するという、逆の意味での例外となっていました。
ただ、全体として見れば、ITバブル崩壊初期の下げトレンドの途中で買ってしまった“インテリトラップ”は、どこに投資していても3年経過しても損を抱える結果でした。

図3:中国はITバブル崩壊の影響軽微 (2000.4-2003.3 円建累積リターン)

※ロイターデータよりeワラント証券が作成

2007年サブプライムバブル崩壊:逃げ場無し

図4は2007年5月から2010年4月までの各株価指数の円換算のパフォーマンスです。この時期は米国のサブプライムバブルが2006年に不動産市況から崩壊しはじめた時期でした。
2000年のITバブル崩壊頃から世界経済のグローバル化が進み、2007年には中国経済もグローバル経済にがっちり組み込まれた状況でした。そのため、2007年夏に仏大手銀行のBNPパリバ系のファンドが破綻した「パリバショック」が発生し、秋にサブプライムバブル崩壊が懸念されると、世界のどこに投資していても同じような振幅を繰り返しながら2008年9月のリーマンショックに代表される世界金融危機へとまっしぐらに下落しました。

ここでインテリトラップに嵌ってしまった場合、インド株(図中きみどり線)と香港株(図中青線)は3年後には8割強まで戻していたので、戻りの早さだけ日本株などよりもマシなチョイスだったといえそうです。

図4:サブプライムバブル崩壊は逃げ場無し (2007.5-2010.4, 円建累積リターン)

※ロイターデータよりeワラント証券が作成

リスクとリターン特性で見ると米国株がおトク?

図5はサブプライムバブル崩壊前(1996年5月から2006年12月、図中ピンク色のハイライト)と、サブプライムバブル崩壊後(2007年1月から2016年3月、図中黄色のハイライト)の各国株価指数の月次の円換算リターンとその標準偏差を比較したものです。

一般に、中国本土株やインド株は価格変化が激しいもののリターンも大きく、先進国株はその逆と考えられています。これを並べてみて、同じリスク(騰落率の標準偏差)に対してより高いリターンを得られる投資対象は、ちょっとおトクと考えることができます。図中紫色の点線はサブプライムバブル崩壊前のリスクとリターンのだいたいの関係といえます。ここでは米国株(S&P500、図中茶色点)が紫色の点線の上方に位置していたので、リスクに対してリターンが高かったといえます。逆に韓国株(図中赤色点)はリスクに対してリターンが十分に高くなかった残念な投資対象だったことになります。

同様にオレンジ色の点線がサブプライムバブル崩壊後のリスクとリターンの一般的な関係とすると、やはり米国株(図中緑点)がリスクに対してリターンが突出して高かったオトクな投資対象だったといえます。なお、日本株はどちらの期間でもリターンが低い投資対象でしたが、リスクも十分に低いのでいうほど損な投資対象ではなかったことになります。

また、全体的にサブプライムバブル崩壊後は、同じリスクに対するリターンが大きく下がっていることと、かつてはリスクもリターンも高かった韓国株と香港株(ハンセン指数)が2007年以降は、リスクもリターンも大きく下がっていることが注目されます。この延長で考えると、今後は中国本土株(上海総合指数)もリスクとリターンがともに下がる可能性がありそうです。

図5:リスク・リターン属性では米国株がオトク? (円換算、1996.5-2016.3)

※ロイターデータよりeワラント証券が作成

投資に活かすには

仮に現時点が量的緩和バブル崩壊の途上であるとするなら、1996年、2000年、2007年に近い状況である可能性が高くなります。なかでも世界経済のグローバル化とバブル崩壊の震源地がGDP規模世界2位の中国となる可能性が高いことを考慮すると、2007年の状況ともっとも近いと考えられます。そうであるなら、ちょっと下がったインテリトラップで買いポジションを採ると、世界のどこに投資していても、しばらく後に大きな損失を蒙ることになりかねません。

また、当初のインテリトラップを避けた後で、ロングポジションを積みます際には、過去のリスクリターンの特性が今後も継続すると考えるなら、米国株がやや有利な(同じリスクに対してリターンが高い)投資対象となる可能性があります。投資タイミングを計りつつ、日本株への投資だけにこだわるのではなく、NYダウコールをロールしたり、米国株ETFを購入したりすることによって投資パフォーマンスを向上することができるように思われます。

(念のため付言しますと、上記は筆者の個人的な見解であり、eワラント証券の見解ではありません。)

eワラント証券 チーフ・オペレーティング・オフィサー 土居雅紹(どい まさつぐ)

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