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2018-05-25 14:23:56

【特集】WT ジェレミー・シュワルツ×SBI証券 榮 緊急対談!

【特集】WT ジェレミー・シュワルツ×SBI証券 榮 緊急対談! インド市場はまだ成長するのか?

インドは、世界第2位の人口約12.4億人を抱え、2028年には中国を抜いて1位になると予想されている巨大な市場です。また、インドは高度な経済成長、平均年齢の若さ、数多くの理系の優秀な人材、ビジネス投資の規制緩和などの特徴があり、世界の投資家の注目を集めています!

本日は、インドの経済状況と株式市場などについて、ウィズダムツリー調査ディレクター ジェレミー・シュワルツ氏と弊社アナリスト 榮にお話をうかがいました。ぜひ、今後のインド株式の投資戦略にお役立てください!!

テーマ1:インド経済成長の見通し

Q&A本日はインド市場についての多岐にわたるリサーチを行っているウィズダムツリーのジェレミー・シュワルツ氏に、インド市場における現状とこれからについて、お話を伺いたいと思います。
ジェレミーさん、インド経済について、どういう見通しであるかを、まず最初にお願いします。

ジェレミーインドについて、ウィズダムツリーとしては、長期的に楽観的な見通しを持っています。今後、5年間に、インドでは政治的な改革が進み、収益力が向上する可能性があり、また国内での投資なども見込まれ、経済規模が数倍に拡大すると見ています。インドの株価もそれに伴って大きく上昇する可能性があると考えています。

下記グラフをみると分かりますが、インドは、GDPの成長率として、最も急速な成長を遂げている国であり、ここ数年は中国を上回ってきています。様々な変化というのが今起こっています。現金を市場から取り除くというデマネタイゼーション(廃貨)の話、税制改革の話、それから不良債権の話などから、短期的にはボラティリティが高くなる要素があるものの、長期的には、これらの改革が実を結び主要国の中で最も高い成長率というのは続くと私たちは見ています。

Q&A基本的には中国よりインドの成長率が高いというのがノーマルという理解でよろしいのでしょうか?


ジェレミーそうですね、その答えについては今後そのようになると考えています。下のインドの金利と株価のチャートをご覧ください。
今まで、インドは、インフレと通貨の下落を予防するため金利を上げ金融引き締めを行い、それによって株価の調整を繰り返していたのですが、昨今の株高についてはそれとは反対の動きをしているということがあります。インフレへの懸念が限定的であり、今後も重要な政策を進めることができ、底堅い成長が持続すると考えています。


ジェレミーまた、人口動態でみても、インドは中国よりも若いというところが特徴的です。人口動態のグラフを見ていただきたいのですが、中国が新興国の中で一番最初に高齢化がみられる国である一方、インドは若い世代が多くこれから更に労働人口が増えてくる状況にあることが分かります。また、中国の成長というのは政府の投資が原動力になっていたという部分が大きかったのですが、インドの場合は国内での消費が牽引しているというのも強みです。

テーマ2:モディ首相の経済改革とインド国内の状況

Q&A株式市場では、モディ首相の経済改革への期待が凄く強いですが、これについてはどのようにお考えでしょうか?

ジェレミーインドというのは、確かにこれまでは問題がありました。政治の腐敗それから官僚主義というのがあり、ビジネスがやりにくかったです。ところが、この点が変わりつつあります。インドは、2017年の世界銀行ビジネス環境ランキングで30位アップの100位と大幅な上昇を見せました。
また、新たに導入されたGST(物品サービス税)についても、長期的には良い結果がでると考えています。短期的には人々がまだ新税制に慣れておらず、現状で税を支払っていない人が多いことから、一部に混乱が生じることはありますが、長期的に見た場合には、必ず良い結果に繋がるものであると確信しています。つまり、税を標準化することが、結果的に良い結果をもたらすと考えています。

インドは、昨年、現金の85%にあたる、高額紙幣である500ルピー札、1,000ルピー札をすべて廃止しました。これは、急速に、紙幣からデジタルへの流れを生み、結果的にインドは、デジタル化を最も積極的に進めている国となりました。また、インドでは、生体認証システムを導入することによって、指紋・顔・虹彩の3種類を組み合わせにより、銀行口座を判明することができます。さらに、この生体認証を使い、これまでの医療履歴にもアクセスすることができるようになります。この生体認証を活用したインドにおける銀行口座とメディカルレコードの記録については、既に数億人が登録しています。

このように腐敗を撲滅するということ、また現金による違法な錬金術というものを無くして、そして、その資本を銀行に持ち帰り、デジタル管理させることへの取り組みは、インド全体で20億ドルもの費用が発生したものの、結果的に税収の拡大などで90億の見返りがありました。つまり、長期的にはモディ首相の取り組みはポジティブに出てくると考えています。

Q&A現金を社会から取り除くというのは、腐敗を撲滅し、賄賂もそれを把握しやすくするという目的ということでよろしいのでしょうか?

ジェレミーそうですね。そういった意味でも取引の電子化というのに大変力を入れています。ただ、単純にフィンテックの普及を進めるという点においても、インドは熱心であります。ヨーロッパにおいては既に電子で行われる取引というのは99パーセントを占めており、残りの1%というのは違法行為を行うためのものです。つまり、お金を電子化することによって税金を納めざるを得なくなります。また福祉という点においても、資金の流出を最低限に抑えることができるようになることから、より効率的になります。

Q&Aモディ首相がすすめる経済改革には、急速な改革ということもあり、一部のインド国民には不人気な部分もあるのではと思います。このような中で、モディ首相の政権基盤はどれくらいしっかりしているのでしょうか。将来において、モディ首相の政権が揺らぐリスクというのはないのでしょうか?

ジェレミー確かにモディ首相が行っていることは急速な改革です。ゆえに短期的には簡単なことではありませんが、長期的には良い影響のほうが大きいと考えています。確かに GST の導入については、国民の間で人気がありません。というのも税を逃れることができなくなるからです。ただし、長期的に見ればGSTは税の徴収をより簡素化するというものであり、長期的にはそのメリットがより注目されることになるでしょう。モディ首相は今後も政権を安定的に長期的に維持させていくと考えますし、その意味ではこの改革の果実をインド国民が享受することができるようになるでしょう。

Q&A高額紙幣の廃止でありますとか、GSTの導入によって、当初は経済にかなり混乱が生じたということを聞いているんですけれども足元ではどうなんでしょうか落ち着いてきているのでしょうか?

ジェレミー短期的には確かに経済のボラティリティというのはありました。ただ、それはすでに予想されていました。新たな税制の導入、現金の廃止、流通の変化により高ボラティリティが生まれるというのは、現金の総量が少なくなることを考えると予想の範囲でありました。一方、長期的に見た時にも、物事ははっきりしています。それはGDPの成長や、人口動態という点において、より良い傾向にあるということもあります。また、過去10年から15年の間、インドへの海外からの資金流入というのは約1,500億ドルでありましたが、我々は今後10年間は約4,000億ドルまで増えると考えており、これは株式市場にとって大きなサポート要因となります。また、モディ首相は401k(確定拠出年金)の株式への比重を増やす施策をとっており、株式市場は債券市場と比較しても、より良い状況になると考えています。現在の金利やインフレーションの状況というのも株価にとって良い状況になっていることもプラスです。

テーマ3:インド国内の資金フローと株式市場のバリュエーション

Q&Aインド国内での資金のフローが重要であると考えているのでしょうか?

ジェレミー歴史的に、海外からの投資というのが全てであり、重要と考えます。今までは、海外からの資金流入が約1,500億ということでありましたが、これからは、国内での株式投資で今後10年間で4,000億が見込まれるということです。つまり、BOJやGPIFのインフローと同じような流れというのがインドでも発生する可能性があるということがポイントです。

Q&Aインドの株式市場は昨年大きく上昇しましたが、株のバリュエーション、つまりPERは既に高いのではないか。

ジェレミー確かにインドについては、成長率という観点から PER というのは高くなっています。ただ、成長率が高い国は、一時的にPERは高くなるものの、収益の向上とともに、調整はされてきます。また、私たちのETF(EPI)が採用しているのは利益を加重する利益額加重という手法をとっていることから、このETFに限っての話であれば、利益額によるリバランス(銘柄の入れ替えを含む構成銘柄配分の見直し)を年に一度行うことにより、恒常的に PER を下げていくことができると考えます。

ジェレミー上記のグラフは、MSCIのインディアインデックスと、ウィズダムツリーのインディアインデックスを比較したものですが、現時点においても、MSCIインディアのインデックスはPERが23倍となっているが、ウィズダムツリーのインデックスだとPERは19倍であります。 これは、時価総額ベースだと、株価が上がってもそのまま持つということになりますが、私たちの場合には、上がりすぎた場合にはそれを売るという形をとっておりまして、そのような形でリバランスを行った結果のインデックスだからです。

テーマ4:インドルピーの動向とインドの国際競争力

Q&A中国でアリババのアリペイであるとか、テンセントのウィーチャットペイとか、フィンテックとして決済のデジタル化が急速に進んでいますが、インドではいかがでしょうか?


ジェレミー中国の今お話しされた企業やサービスというのは中国では上場企業の一部です。確かに、アリババやテンセントはもっともパフォーマンスが良かった企業です。私たちの中にもニューチャイナを対象にした指数がありますが、こちらは、年初から75%の上昇となっています。これはバイドゥーあるいはテンセントのパフォーマンスに引き寄せられているからです。一方、インドの状況というのは、主な次世代の企業は、まだ初期段階で非上場企業であります。つまり、プライベートエクイティとして、今、次のテンセントやアリババを探そうというフェーズではないかと考えています。ただ長期的には非常に面白い機会ではないかと考えています。ウィズダムツリーとしてはこれをいかにキャピタライズするかというところを意識して動いています。

Q&A話は変わりますが、インドルピーの今後の見通しについてご意見をお聞かせください。


ジェレミーそうですね、インド国内でのインフレは落ち着き、金利を下げることにも成功し、中央銀行は十分な準備金を抱えています。投資家のセンチメントによる影響もありますが、株式市場は長期的に国内での需要が強くインフローが継続することが想定されるため、通貨へのインパクトは限定的です。一方、リスクとしてありますが、アメリカの金利が予想以上に早いペースで上がった場合です。前回、2013年にアメリカの長期金利が上がったとき、インドは財政収支が悪化し、通貨の下落を誘いました。今は財政状況も当時より良くなっており、外貨準備金の額も増えているため、ある程度の金利上昇は問題ないですが、想定以上のペースとなるとわからないです。それがインドルピーの今後にとってのリスクです。

Q&Aグローバルに市場を比較した場合に、インドの位置づけというのはどのような見方でいらっしゃるのでしょうか?例えば、先進国と比較した場合にどうですか?他の新興国と比較した場合にどうですか?新興国の中でインドを順位付けするとすれば何番目ぐらいになるとお思いでしょうか?


ジェレミー中立的な立場からみますと、例えば(グローバル投資の際に最も一般的に用いられる指数である)MSCIオール・カントリー・ワールド・インデックス(ACWI)の場合は、50%が米国、40%が他の先進国、それから、10%が新興国となっているのですが、バリュエーションという点において、私は新興国のウェイトをより増やすべきだと考えています。グローバルな国際分散投資を行う場合、インドの割合は一般的に1%〜2%ぐらいであったと記憶していますが、実際の数値はフレーミングを立てて計算する必要がありますが、それよりもウェイトを増やしていくべきであると考えています。
新興国の中においても、インドは、一番魅力的な国の一つであると私は考えています。

テーマ5:インド株式投資の魅力

Q&Aインドの株式が魅力的な投資先であることはよくわかりました。実際、投資家にとっては、日本国内で購入できる様々な投資信託やETFがあると思いますが、ウィズダムツリーが今回取り上げられているインド株式のファンド(EPI)について、メリットと言うか良いところというのはどういったところはあるのでしょうか?


ジェレミーそうですね、このグラフをご覧頂きたいんですけれども、一般的な時価総額加重の指数のファンドと比較して、ウィズダムツリーのインド株ETFは、利益をより大きく出している銘柄に対して、より大きな配分を行う利益加重の仕組みを適用しています。これにより、中型株それから小型株へのエクスポージャーが相対的に大きくなっており、より現地経済への相関性が高くなっているということがいえます。また、既に説明したように、利益加重は結果としてPERのより低い企業への投資につながります。 インドの国内での内需が今後さらに成長すると考えるとき、EPIは他のファンドと比較して、より魅力的な投資先であると考えています。

本日は、どうもありがとうございました。


ジェレミーありがとうございました。

ジェレミー・D・シュワルツ

CFA、調査ディレクター
調査ディレクターとして、当社独自の株価指数設計プロセスおよび商品全般のリサーチを統括。入社前はジェレミー・シーゲル博士のヘッド調査アシスタントを務め、「Stocks for the Long Run(株式長期投資のすすめ)」「The Future for Investors(株式投資の未来)」の調査・執筆に助力した。また、Financial Analysts Journal(ファイナンシャル・アナリスト・ジャーナル)に掲載された論文「What Happened to the Original Stocks in the S&P 500?」の共同執筆者でもある。ペンシルバニア大学ウォートンスクール出身で、現在も同校でウォートン・ビジネス・ラジオ番組「Behind the Markets」(シリウスXM111で放送)のホストを務めている。フィラデルフィアCFA協会会員。

榮 聡 (さかえ さとし)

SBI証券投資調査部
(日本証券アナリスト協会検定会員)

1986年一橋大学商学部卒業、1991年カーネギーメロン大学テッパー・スクール・オブ・ビジネス卒業。大和証券、大和証券投資信託委託、野村證券を経て15年4月よりSBI証券投資調査部に所属。国内外株式のファンド運用、ファンド運用助言、調査業務に長年携わる。欧州株式、アセアン株式について現地での調査経験があり、企業をグローバルな視点から評価できることに強み。

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